雍禾医疗（02279.HK）：植发行业的龙头，营收维持高增长

业务以植发医疗服务为主，医疗养固服务高增长

深耕中国毛发医疗行业十余年，雍禾植发已经成为中国植发医疗机构中的知名品牌。于2010年，公司成为中国首家通过ISO认证的植发医疗服务提供商，而截至2017年底，已在中国各地成功开设22家植发医疗机构。

于2017年，公司收购史云逊的中国内地业务，其为源自伦敦的全球知名品牌，拥有逾六十年提供毛发修复产品和服务的经验。从2018年开始，凭借强大的医疗服务能力和史云逊在毛发修复方面的丰富经验，策略性地进军医疗养固服务领域，在中国内地的医疗机构以「店中店」模式成功设立史云逊医学健发中心。于往绩记录期间，绝大部分收入来自提供植发医疗服务，而收入中重要且占比日益增长的一部分来自医疗养固服务。公司也收购源自美国的知名植发医疗服务提供商显赫植发的香港业务，藉此于2021年5月将足迹伸延至中国内地之外。此外，通过与中山大学等著名大学合作，全面推动毛发医疗服务行业迈向产学研发展的新阶段。

截至最后实际可行日期，公司在全国52个城市经营53家医疗机构，为中国最大及覆盖面最广的连锁植发医疗机构。于往绩记录期间，公司于中国内地新开设29家医疗机构及于香港收购一家医疗机构，在中国的所有连锁植发医疗机构中规模实现最快增长，增速远超行业第二名。

收入占比方面，植发医疗业务一直占主导地位，于2018年、2019年、2020年以及2021H1的收入占比分别为98.3%、97.8%、86.2%以及75%。

中国植发医疗的市场规模高增长，预计2025年规模将达到378亿元

植发医疗服务是解决毛发相关问题相对安全的外科手术。植发需要在专业的医疗机构中进行。植发是一种外科手术，其将毛囊从具有高质量毛囊的后枕区域提取出来，移植至裸露及稀疏的毛发区域。与其他非移植毛发健康治疗相比，植发治疗对脱发、斑秃及秃顶有显著效果。考虑到中国合资格医师的供应有限及监管环境严谨，中国植发医疗服务市场的新入行者将面临挑战。

脱发是毛发相关的主要问题，市场上对有关治疗的需求很高。国家卫生健康委员会的调查显示，于2020年，中国脱发人口达到250.9百万人，其中男性约163百万人，女性约88.6百万人。预计中国的脱发人口于未来几十年内仍将保持庞大规模，并于2030年继续增加至258百万人。尽管某些局部治疗甚至整体方法可缓解严重脱发的症状，但植发治疗的恢复期相对较短，且治疗效果更明显。

根据弗若斯特沙利文资料，近年来，受中国居民人均可支配收入不断增加、外貌自我意识增强、植发技术进步等综合因素影响，中国植发服务市场从于2016年的人民币58亿元快速增长至2020年的人民币134亿元，复合年增长率为23.4%。然而，与中国实际患脱发的人数相比，中国接受植发医疗服务的人数相对较少。于2020年，在中国进行的植发手术仅约为51.6万例。

因此，中国的植发渗透率于2020年仅为约0.2%，表明存在巨大的未获满足的市场需求及庞大的增长潜力。此外，随着美学植发的出现、植发选择的扩大及服务创新，预计中国的植发客户群将从脱发患者扩展到大量寻求通过医学治疗改善外貌的消费者群体，预计到2030年将带动中国植发服务市场规模达到人民币756亿元。

竞争格局方面，中国提供植发医疗服务的医疗机构非常广泛，包括公立医院及民营医疗机构（包括连锁植发机构、独立的本地植发机构及美容机构的植发部门）。中国公立医院很少进行植发，导致中国患者对植发的庞大而快速增长的需求并无得到满足。相比之下，民营医疗机构凭借其丰富的植发手术经验，更有能力满足该等未满足的医疗需求，因而拥有巨大的增长潜力。此外，与独立的植发机构相比，植发连锁机构更能够为其植发医疗服务提供质量保证，因此将受到潜在患者的青睐。

于2018年、2019年及2020年，按同期植发服务产生的收入计，公司于中国的市场份额分别约为9.4%、10.0%及10.5%。此外，于2020年，按各项主要财务及经营指标计，雍禾医疗在四大市场从业者中排名第一，彼等均为全国民营植发连锁机构。

运营数据持续向好，业绩显著增长

于往绩记录期间，业绩显著增长。总收入从2018年的人民币934.3百万元增长31.1%至2019年的人民币12.2亿元，并进一步增长33.8%至2020年的人民币16.4亿元。截至2021年6月30日止六个月，收入为人民币10.5亿元，较2020年同期增长75.1%。收入主要来自提供植发医疗服务，而来自医疗养固服务的收入也于同期实现了快速增长。

在2018年、2019年、2020年及截至2021年6月30日止六个月分别录得人民币53.5百万元、人民币35.6百万元、人民币163.3百万元及人民币40.4百万元的净利润。

接受治疗的患者总人数从2018年的35,177人增加41.7%到2019年的49,851人，并进一步增加82.7%到2020年的91,069人。于截至2021年6月30日六个月，接受治疗的患者总数达到68,112名。根据弗若斯特沙利文的资料，公司医疗机构的平均初始收支平衡期约为三个月及平均现金收回期约为14个月，优于民营医疗机构的平均水平。

此外，公司整体的同店销售在2018至2019年间、2019至2020年间以及截至2021年6月30日止六个月与2020年同期分别实现了18.4%、20%及52.6%的增长。

毛利率维持高位，于2018年、2019年、2020年以及2021H1的毛利率分别为75.2%、72.6%、74.6%以及73.6%。

结论：

综上所述，雍禾医疗提供一站式毛发医疗服务，目前业务增长迅速，且具有一定的规模，运营数据向好，业绩显著改善，毛利率维持高位。未来市场潜力巨大，机构预计2025年中国植发医疗的市场规模将达到人民币378亿元，2020年-2025年的年复合增长率23%，公司作为行业龙头将从中受益。预计市场热度较高，建议申购。

可能面临的风险：

政策风险；现有医师及其他医疗专业人员离职；因营运产生的医疗事故、失职、医疗过失、不当行为索赔的固有风险；规模增加，管理跟不上。

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